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Les Moats, ces avantages compétitifs


Paul Edon - 11/02/2019


Dès lors qu’un investisseur long terme se positionne en tant qu’actionnaire d’une entreprise, il n’est pas seulement à la recherche de comptes financiers sains, de bons ratios de rentabilité, ou d’un management exceptionnel. Il cherche avant tout des avantages compétitifs et barrières à l’entrée. Cela afin de garantir à l’entreprise sa capacité à traverser les cycles économiques, fortifier une meilleure position commerciale, se démarquer de la concurrence, dominer son marché et donc assurer une rentabilité supérieure dans le temps.

Dans le jargon financier, les avantages compétitifs sont rassemblés sous la notion anglaise de « moat », signifiant « douve ». Ce terme fût pour la première fois employé par Warren Buffett dans sa lettre d’actionnaire de 1986 dans laquelle il assimile une entreprise à une forteresse imprenable protégée par de profondes et infranchissables douves (les avantages compétitifs).


“The difference between GEICO’s costs and those of its competitors is a kind of moat that protects a valuable and much-sought-after business castle. No one understands this moat-around-the-castle concept better than Bill Snyder, Chairman of GEICO. He continually widens the moat by driving down costs still more, thereby defending and strengthening the economic franchise […] The most important thing is trying to find a business with a wide and long-lasting moat around it protecting a terrific economic castle with an honest lord in charge of the castle. »

Warren Buffett, 1986.


Il existe une large gamme de possibilités pour une entreprise lorsqu’il s’agit de créer un avantage compétitif sur ces concurrents.


L’avantage coût

Les entreprises avec un avantage coût sont capables de vendre leurs produits à des prix inférieurs à ceux de la concurrence tout en réalisant des marges similaires. Il s’agit d’un avantage majeur sur la concurrence ainsi que sur les nouveaux entrants qui tentent de s'implanter sur le secteur. Une telle manoeuvre peut les forcer à quitter le secteur, entraver leur viabilité ou du moins leur potentiel de croissance et de part de marché.

Cet avantage peut provenir de la proximité de l’entreprise avec ses clients et fournisseurs, d’un accès facilité à certaines ressources ou matières premières (comme un pétrochimiste qui possède des exploitations pétrolières et pipelines stratégiquement situées) ou encore d’une innovation difficilement réplicable lui permettant de concevoir ou livrer de façon moins coûteuse un produit.

Wal-Mart est un bon exemple d'une entreprise ayant un avantage de coût, en partie en achetant et en vendant d'énormes volumes de marchandises (économie d'échelle) mais aussi en raison de sa politique de prix agressive « Every day low prices ». Les clients sont alors fidélisés et achètent davantage. Vulcan Materials, quant à elle, est leader sur son secteur des agrégats en partie grâce à un accès facilité à l’extraction de matières premières ce qui lui permet de se distinguer de ses concurrents en raison de coûts d'exploitation, distribution ou transport plus faibles.


Les actifs intangibles

Cela regroupe les brevets, marques, licences, le savoir-faire, la forte habitude des consommateurs, la reconnaissance, les propriétés intellectuelles, etc.

Certaines entreprises ont un net avantage sur d'autres en raison de leurs actifs incorporels. Une entreprise jouissant d’une grande notoriété peut se permettre d’imposer des prix supérieurs pour un avantage perçu par rapport au reste de la concurrence. L'exemple parfait pourrait être Apple ou LVMH qui permettent à travers leurs produits d’accéder à un certain statut social ou esprit communautaire. La forte habitude des consommateurs permet également de fixer des prix supérieurs à la concurrence comme c’est le cas de Coca-Cola ou Ferrero qui profitent de la fidélité des clients à l’image de marque plutôt qu’au goût du produit relativement identique aux concurrents. Enfin, Disney avec Marvel a pu en quelques années conquérir le box office mondial grâce à ses nombreuses licences de super-héros et droits de propriétés exclusifs.


L’effet taille et économie d’échelle

Cette situation apparaît dans un marché de taille limité qui est servi par quelques sociétés. Les sociétés déjà en place sont généralement de taille importante et dominent le marché. Or, le fait d’être de grande taille permet de bénéficier de synergies ainsi que de réduire les coûts unitaires de production en augmentant les volumes de ventes permettant in fine de sortir de meilleurs marges que la concurrence. Les plus petits acteurs se retrouvent, quant à eux, forcés de disparaître ou d'occuper des rôles de plus en plus restreints.

Wal-Mart, Apple, Ikea, Amazon, Constellation Software (marché de niche), Liberty Media, ou encore Safran sont de bons exemples d’entreprises bénéficiant d’un effet taille et d’économie d’échelle dans leurs secteurs respectifs. Apple, par exemple, met à profit sa notoriété et sa taille afin de faire baisser les prix de ses fournisseurs, qui se battent pour faire affaire avec elle.


Le coût de substitution

Ce phénomène survient lorsqu’il devient cher, difficile ou gênant pour un utilisateur de passer chez un concurrent plutôt que de rester chez le fournisseur actuel. Ce coût de substitution prend plusieurs formes et le prix n’est donc pas le seul élément, en effet d’autres facteurs rentrent en compte comme le risque, la durée de transition, l’inertie ou encore la qualité de service perçue.

L’entreprise bénéficiant de ce phénomène se trouve avec un pricing power conséquent et une forme importante de fidélisation de ses clients. En effet, en raison de la difficulté de changer et d’adapter les process d’une entreprise à de nouveaux logiciels par exemple, celle-ci sera donc moins motivée pour aller vers un autre prestataire même si elle est peu satisfaite du service actuel.

Ce phénomène s’observe souvent dans le secteur des logiciels. Il est en effet compliqué pour une entreprise de changer de fournisseurs comme Microsoft, Apple, Wix, Oracle, Autodesk, SAP, Factset ou encore Bloomberg.


L’effet réseau

Ce dernier phénomène très lucratif pour les entreprises est observé lorsque la valeur d’un bien ou d’un service augmente avec le nombre d’utilisateurs. En effet, si vos connaissances utilisent un même site, vous êtes fortement incité à le rejoindre plutôt qu’un autre. Un bon exemple est l’effet réseau de sites comme eBay, LeBonCoin, ou Wix, de réseaux sociaux comme Facebook, Tinder (Match Group) et Twitter ou d’entreprises comme Apple qui permet le partage de plusieurs fonctionnalités entre utilisateurs de cette même marque.

Google dispose aussi d'un fort effet réseau. Dès l'origine, l'interface intuitive et la pertinence du moteur Google ont engendré une fidélisation et un trafic beaucoup plus important permettant alors à ses algorithmes d'apprendre et de proposer des résultats et suggestions toujours plus efficaces. Rendant alors leurs services nettement supérieurs et éclipsant au fur et à mesure d'autres moteurs comme Yahoo ou Bing.


Les avantages compétitifs d'une entreprise représentent donc une importante mesure qualitative de sa capacité à tenir ses concurrents à distance et surperformer son secteur sur une période plus ou moins longue. Ces moats ne sont cependant pas facilement perceptibles. Ils sont difficiles à exprimer de manière quantitative et donc à valoriser du fait qu’ils ne disposent pas de valeur monétaire évidente bien qu’ils soient un élément déterminant dans le succès ou l’échec d’une entreprise.